Gläßner Die Beschränkung des Vertriebs von Finanzprodukten

Eine verhaltensökonomische und regulierungstheoretische Analyse des Kleinanlegerschutzgesetzes
1. Auflage 2017
ISBN: 978-3-8452-8759-1
Verlag: Nomos
Format: PDF
Kopierschutz: Adobe DRM (»Systemvoraussetzungen)

E-Book, Deutsch, Band 68, 427 Seiten, Format (B × H): 153 mm x 227 mm

Reihe: Schriften zum Gesellschafts-, Bank- und Kapitalmarktrecht

Die Verhaltensökonomie zeigt, dass Verbraucherentscheidungen fehlerbehaftet sind. Die Autorin verknüpft Behavioral Finance, Rechtsökonomie und Regulierungstheorie zu einer Regulierungsstrategie, die systematischen Rationalitätsdefiziten privater Anleger begegnet, ohne in paternalistische Zielsteuerung umzuschlagen. Schwerpunkt sind Regulierungsmaßnahmen im Vorfeld der Anlageentscheidung. Hart paternalistische Regulierungsinstrumente bleiben ultima ratio. Sodann wird das deutsche Kleinanlegerschutzgesetz an dieser Regulierungsstrategie gemessen. Im Fokus stehen die Regulierung der Werbung (§ 12 VermAnlG), das Vermögensanlagen-Informationsblatt (§ 13 VermAnlG), die Produktgovernance (§ 33 Abs. 3b bis 3d WpHG), die Produktintervention durch die BaFin (§ 4b WpHG) sowie die Normdurchsetzung durch Public und Private Enforcement. Außerdem wird aufgezeigt, wo sich bereits de lege lata im Rahmen der Auslegung Einfallstore für Erkenntnisse der Behavioral Finance befinden.

Diese Arbeit wurde mit dem Universitätspreis der Westfälischen Wilhelms-Universität ausgezeichnet.

Autoren/Hrsg.

Gläßner, Anne

Fachgebiete

• Rechtswissenschaften Wirtschaftsrecht Kapitalmarkt- und Wertpapierrecht
• Wirtschaftswissenschaften Volkswirtschaftslehre Volkswirtschaftslehre Allgemein Verhaltensökonomik

Inhaltsverzeichnis

1;Cover;1
2;Erster Teil: Grundlagen;19
2.1;§ 1 Einleitung;19
2.1.1;A. Problemaufriss und Zielsetzung;19
2.1.2;B. Untersuchungsgegenstand und Methode;22
2.1.3;C. Gang der Untersuchung;23
2.2;§ 2 Anlegerleitbilder: Das Bild des Menschen im Kapitalmarktrecht;24
2.2.1;A. Der Homo Oeconomicus;25
2.2.1.1;I. Das rationale Individuum;25
2.2.1.2;II. Das kapitalmarktrechtliche Informationsmodell;27
2.2.1.3;III. Die Grenzen des Verhaltensmodells;29
2.2.2;B. Verhaltensökonomische Einflüsse;30
2.2.2.1;I. Rationalitätsdefizite;33
2.2.2.1.1;1. Informationsaufnahme;34
2.2.2.1.1.1;a) Information Overload;34
2.2.2.1.1.2;b) Priming-Effekt;38
2.2.2.1.1.3;c) Framing-Effekt;41
2.2.2.1.1.4;d) Weitere Defizite bei der Informationsaufnahme;46
2.2.2.1.2;2. Informationsverarbeitung;48
2.2.2.1.2.1;a) Selbstüberschätzung;48
2.2.2.1.2.2;b) Ankereffekt;50
2.2.2.1.2.3;c) Kontrollillusion;51
2.2.2.1.2.4;d) Konservatismus;52
2.2.2.1.2.5;e) Ambiguitätsaversion;53
2.2.2.1.2.6;f) Weitere Defizite bei der Informationsverarbeitung;54
2.2.2.1.3;3. Entscheidungsverhalten;56
2.2.2.1.3.1;a) Besitztumseffekt und Status-Quo-Bias;56
2.2.2.1.3.2;b) Ausgabeneffekt und selektive Entscheidung;57
2.2.2.1.3.3;c) Dispositions-Effekt;58
2.2.2.1.3.4;d) Selbstattribution;59
2.2.2.1.3.5;e) Rückschau-Effekt;61
2.2.2.1.4;4. Zusammenfassung;62
2.2.2.2;II. Abweichungen vom Eigennutzaxiom;63
2.2.2.3;III. Gruppenverhalten;65
2.2.2.3.1;1. Die Weisheit der Vielen;65
2.2.2.3.2;2. Der Irrsinn der Vielen;66
2.2.2.4;IV. Kritik an der Verhaltensökonomie;67
2.2.2.4.1;1. Methodenbezogene Kritik;67
2.2.2.4.2;2. Paternalismus;69
2.2.3;C. Wer ist „der“ Kleinanleger?;74
2.2.3.1;I. Marktrational-optimistische Modelle;75
2.2.3.1.1;1. Geeignete Gegenparteien;75
2.2.3.1.2;2. Professioneller Kunde, professioneller Anleger, qualifizierter Anleger;77
2.2.3.1.3;3. Semiprofessioneller Anleger;81
2.2.3.1.4;4. Verständiger Anleger;83
2.2.3.1.5;5. Auswirkungen der Verhaltensforschung;84
2.2.3.2;II. Marktrational-pessimistische Modelle;85
2.2.3.2.1;1. Durchschnittlicher Anleger;85
2.2.3.2.2;2. Privatkunden, Privatanleger, Kleinanleger im europäischen Sinne;87
2.2.3.2.3;3. Der Verbraucher als Anleger;88
2.2.3.3;III. Kleinanleger und Behavioral Finance: das Anlegerleitbild de lege ferenda;91
2.3;§ 3 Regulierungstheoretische Grundlagen;93
2.3.1;A. Begriffsbestimmungen;93
2.3.1.1;I. Der Begriff „Regulierung“;93
2.3.1.1.1;1. Der Anglo-amerikanische Regulierungsbegriff;93
2.3.1.1.2;2. Der Regulierungsbegriff in den Wirtschaftswissenschaften;96
2.3.1.1.3;3. Der rechtswissenschaftliche Regulierungsbegriff in Deutschland;97
2.3.1.1.3.1;a) Begriffsbestimmung durch den Gesetzgeber;97
2.3.1.1.3.2;b) Begriffsbestimmung durch die Rechtswissenschaft;101
2.3.1.1.4;4. Eigene Begriffsbestimmung;104
2.3.1.1.4.1;a) Finales Element;104
2.3.1.1.4.2;b) Methodisches und personelles Element;105
2.3.1.1.4.3;c) Regulierung im Rechtssinne durch Judikative und Exekutive?;105
2.3.1.2;II. Regulierungstheorie;110
2.3.1.2.1;1. Normative Regulierungstheorie;111
2.3.1.2.2;2. Positive Regulierungstheorie;112
2.3.1.2.3;3. Eine rechtswissenschaftlichen Regulierungstheorie?;113
2.3.1.3;III. Regulierungsinstrumente;114
2.3.1.3.1;1. Steuerungsnormen;115
2.3.1.3.2;2. Steuerungsart;115
2.3.1.3.3;3. Steuerungsintensität;116
2.3.1.3.4;4. Ex-ante- und Ex-post-Regulierung;117
2.3.1.3.5;5. Marktzugangs- und Marktverhaltensregulierung;118
2.3.1.3.6;6. Regulierungsinstrumente im engeren und weiteren Sinne;120
2.3.2;B. Verhaltenssteuerung durch zwingende Rechtsnormen;121
2.3.2.1;I. Wie wirken Rechtsnormen?;121
2.3.2.1.1;1. Geltungskraft von Rechtsnormen;121
2.3.2.1.2;2. Steuerungsfähigkeit des Rechts;122
2.3.2.1.2.1;a) Warum befolgen wir Rechtsnormen?;123
2.3.2.1.2.2;b) Steuerungsdefizite;126
2.3.2.1.2.3;c) Das rechtsstaatliche Steuerungsmodell;129
2.3.2.1.3;3. Die rechtsökonomische Perspektive der Verhaltenssteuerung;131
2.3.2.1.3.1;a) Grundlagen: Was ist Rechtsökonomie;131
2.3.2.1.3.2;b) Normdurchsetzungsmechanismen der Rechtsökonomie;135
2.3.2.1.3.2.1;aa) Sanktionsnormen, Public Enforcement;136
2.3.2.1.3.2.2;bb) Haftungsnormen, Private Enforcement;138
2.3.2.1.3.2.3;cc) Anreize;141
2.3.2.1.3.3;c) Grenzen der Verhaltenssteuerung;143
2.3.2.1.3.4;d) Stabile Präferenzen;145
2.3.2.1.4;4. Einflüsse der Verhaltensforschung auf die ökonomische Analyse;145
2.3.2.1.4.1;a) Rationalitätsdefizite;146
2.3.2.1.4.2;b) Uneigennütziges Verhalten;149
2.3.2.1.4.3;c) Instabile Präferenzen;150
2.3.2.2;II. Verhaltenssteuerung durch unmittelbaren Befolgungszwang;150
2.3.2.3;III. Mittelbare Verhaltenssteuerung;152
2.3.2.3.1;1. Choice Architecture und Nudges;153
2.3.2.3.2;2. Die expressive Wirkung von Rechtsnormen;156
2.4;§ 4 Zusammenfassung;157
3;Zweiter Teil: Regulierungsstrategie zum Schutz von (Klein-) Anlegern;159
3.1;§ 5 Finales Element: Funktionenschutz durch Anlegerschutz;159
3.2;§ 6 Personelles Element: Der geeignete Normadressat;163
3.3;§ 7 Methodisches Element: Verhaltenssteuerung am Kapitalmarkt;164
3.3.1;A. Das 3-Stufen-Modell;165
3.3.2;B. Erste Stufe: Verbesserung der Information;167
3.3.3;C. Zweite Stufe: Aufklärung der Anleger;168
3.3.3.1;I. Abstrakte Beratung und Anlegertests durch Anlageberater;169
3.3.3.2;II. Finanzbildung;172
3.3.3.3;III. Der Anlegertest 2.0;173
3.3.4;D. Dritte Stufe: Interventionistische Maßnahmen;176
3.3.4.1;I. Zeichnungsgrenzen;178
3.3.4.2;II. Cooling-Off-Periode;179
3.3.4.3;III. Standardisiertes Portfolio als Default Rule;180
3.3.4.4;IV. Weitere Maßnahmen;182
3.4;§ 8 Zusammenfassung;182
4;Dritter Teil: Vertriebsregulierung durch das KASG;185
4.1;§ 9 Die „Lex PROKON“;185
4.2;§ 10 Das KASG im Gefüge der Rechtsordnung;187
4.2.1;A. Verhältnis zu Rechtsakten der Europäischen Union;188
4.2.2;B. Verhältnis zu KAGB und KWG;189
4.3;§ 11 Begriffsbestimmungen;190
4.3.1;A. Finanzprodukte;190
4.3.2;B. Vertrieb;191
4.4;§ 12 Die Regulierungsstrategie des KASG;194
4.4.1;A. Finales Element: Regulierungsziel;194
4.4.2;B. Personales Element: Normadressaten;195
4.4.3;C. Erste Regulierungsstufe: Maßnahmen des KASG zur Verbesserung der Information;196
4.4.3.1;I. Regulierung der Werbung;196
4.4.3.1.1;1. Ausgangslage: Werbung und Heuristiken;196
4.4.3.1.2;2. Das Ausnutzen von Rationalitätsdefiziten de lege lata: zulässige Schönfärberei oder unzulässige Irreführung?;201
4.4.3.1.3;3. Der allgemeine Warnhinweis, § 12 Abs. 2 S. 1 VermAnlG;211
4.4.3.1.3.1;a) Das Merkmal „deutlich hervorgehoben“;212
4.4.3.1.3.2;b) Das Werbeverbot zur Beschränkung des strukturierten Vertriebs als Alternative;215
4.4.3.1.3.3;c) Eine erste Stellungnahme zum Anlegerleitbild des KASG und zur Paternalismuskritik;219
4.4.3.1.4;4. Der allgemeine Warnhinweis in elektronischen Medien, § 12 Abs. 2 S. 2 VermAnlG;220
4.4.3.1.5;5. Warnhinweis bei Angaben zur Rendite, § 12 Abs. 3 VermAnlG;223
4.4.3.1.6;6. Weitere Vorgaben des VermAnlG bezüglich der Werbung für Vermögensanlagen;225
4.4.3.1.6.1;a) Hinweis auf den Verkaufsprospekt;225
4.4.3.1.6.2;b) Kein Hinweis auf die Befugnisse der BaFin;226
4.4.3.1.6.3;c) Keine Verwendung des Begriffs „Fonds“;227
4.4.3.1.6.4;d) Keine irreführende Werbung;227
4.4.3.1.7;7. Zwischenergebnis;228
4.4.3.2;II. Verbesserung der Information durch das VIB;229
4.4.3.2.1;1. Die Erweiterung des Pflichtangabenkatalogs, § 13 Abs. 2 S. 2 VermAnlG;229
4.4.3.2.1.1;a) Die intendierte Anlegergruppe;230
4.4.3.2.1.1.1;aa) Regelungsgehalt und Gleichlauf mit dem WpHG;230
4.4.3.2.1.1.2;bb) Alternative: Vorformulierung der Anlegergruppen durch den Gesetzgeber?;232
4.4.3.2.1.1.3;cc) Alternative: Bestimmung der Anlegergruppe anhand eines Negativkatalogs?;234
4.4.3.2.1.1.4;dd) Mehrwert der Information?;234
4.4.3.2.1.2;b) Angaben zum Verschuldungsgrad des Emittenten;235
4.4.3.2.1.3;c) Laufzeit und Kündigungsfrist;235
4.4.3.2.1.4;d) Jahresabschluss;236
4.4.3.2.1.5;e) Pflichtinformationen und Framing;237
4.4.3.2.2;2. Der allgemeine Warnhinweis, § 13 Abs. 6 VermAnlG;238
4.4.3.2.3;3. Die Bestätigung nach § 15 Abs. 4 S. 1 VermAnlG bei Vertragsschlüssen im Internet;239
4.4.3.2.3.1;a) Leerlaufen der Warnfunktion mangels Medienbruchs;239
4.4.3.2.3.2;b) Ausreichende Cooling-Off Periode durch bürgerlich-rechtliches Widerrufsrecht?;241
4.4.3.2.3.2.1;aa) Kein Ausschluss des Widerrufs nach § 312g Abs. 2 Nr. 8 BGB;242
4.4.3.2.3.2.2;bb) Der Fernabsatzvertrag im Sinne des § 312c Abs. 1 BGB;243
4.4.3.2.3.2.3;cc) Verhaltensökonomische Bewertung;246
4.4.3.2.4;4. Weitere Maßnahmen zur Verbesserung der Information durch das VIB;247
4.4.3.2.5;5. Zwischenergebnis;249
4.4.3.3;III. Verbesserung der Anlegerinformation durch den Verkaufsprospekt;250
4.4.3.3.1;1. Inhalt des Verkaufsprospekts, § 7 VermAnlG;251
4.4.3.3.2;2. Zusätzliche Angaben, § 15a VermAnlG;254
4.4.3.3.3;3. Nachträge, § 11 VermAnlG;255
4.4.3.3.4;4. Ad-hoc Publizität light, § 11a VermAnlG;258
4.4.3.3.5;5. Zwischenergebnis;258
4.4.3.4;IV. Zusammenfassung: Verbesserung von Informationen durch das KASG;259
4.4.4;D. Dritte Regulierungsstufe: Das Informationsmodell flankierende Maßnahmen des KASG;261
4.4.4.1;I. Inhaltliche Vorgaben zur Gestaltung von Finanzprodukten;262
4.4.4.1.1;1. Mindestlaufzeit und Kündigungsfrist, § 5a VermAnlG;262
4.4.4.1.2;2. Verbot der Nachschusspflicht, § 5b VermAnlG;265
4.4.4.2;II. Produktgovernance, § 33 Abs. 3b bis 3d WpHG;267
4.4.4.2.1;1. Festlegung des Zielmarkts;269
4.4.4.2.1.1;a) Vorgaben des WpHG;270
4.4.4.2.1.2;b) Konkretisierungen durch die ESMA;272
4.4.4.2.1.3;c) Die Folge: Ein schrumpfendes Anlageuniversum;275
4.4.4.2.2;2. Weitere Pflichten des konzipierenden Unternehmens;276
4.4.4.2.3;3. Vorgaben an Vertreiber;277
4.4.4.2.4;4. Vertrieb außerhalb des Zielmarkts;281
4.4.4.2.5;5. Zwischenergebnis;282
4.4.4.3;III. Zeichnungsgrenzen, § 2a Abs. 3 VermAnlG;283
4.4.4.3.1;1. Konkrete Ausgestaltung der deutschen Regelung;283
4.4.4.3.2;2. Persönlicher Anwendungsbereich;284
4.4.4.3.3;3. Abweichendes Regulierungskonzept: Dritte Stufe statt erster Stufe;287
4.4.4.4;IV. Untersagung der Werbung;288
4.4.4.5;V. Untersagung des öffentlichen Angebots;291
4.4.4.6;VI. Die Produkt- und Verhaltensintervention nach § 4b WpHG;293
4.4.4.6.1;1. Der europäische Regelungshintergrund;294
4.4.4.6.2;2. Voraussetzungen für einen Eingriff;295
4.4.4.6.2.1;a) Interventionsgründe;295
4.4.4.6.2.2;b) Verhältnismäßigkeit der Intervention;299
4.4.4.6.3;3. Arten der Intervention;300
4.4.4.6.4;4. Interventionsfolgen;302
4.4.4.6.5;5. Bewertung und Anwendungsempfehlungen;304
4.4.4.7;VII. Zusammenfassung: Das Informationsmodell flankierende Maßnahmen;306
4.5;§ 13 Die Normdurchsetzungsmechanismen des KASG;307
4.5.1;A. Bußgeldvorschriften;308
4.5.1.1;I. Maßnahmen der ersten Regulierungsstufe;308
4.5.1.2;II. Flankierende Maßnahmen der dritten Regulierungsstufe;310
4.5.2;B. Naming and Shaming;312
4.5.2.1;I. Rechtliche Ausgestaltung;313
4.5.2.2;II. Abschreckende Wirkung der Bekanntmachung;316
4.5.2.3;III. Eignung als Normdurchsetzungsmechanismus;318
4.5.3;C. Andere Verwaltungsmaßnahmen;318
4.5.4;D. Private Enforcement;320
4.5.4.1;I. § 12 Abs. 2 S. 1 VermAnlG: Hinweispflicht;321
4.5.4.1.1;1. Vertragsnichtigkeit;322
4.5.4.1.2;2. Anfechtbarkeit des Rechtsgeschäfts;322
4.5.4.1.3;3. § 12 Abs. 2 S. 1 VermAnlG als Schutzgesetz?;324
4.5.4.2;II. Haftung für fehlende oder fehlerhafte Verkaufsunterlagen;327
4.5.4.2.1;1. Verkaufsprospekt;328
4.5.4.2.1.1;a) Fehlerhafter Verkaufsprospekt;328
4.5.4.2.1.2;b) Fehlender Verkaufsprospekt;331
4.5.4.2.1.3;c) Die Haftungsfalle des § 21 VermAnlG zur Durchsetzung von Zeichnungsgrenzen;332
4.5.4.2.2;2. VIB;333
4.5.4.2.2.1;a) Fehlerhaftes VIB, § 22 Abs. 1, Abs. 1a VermAnlG;333
4.5.4.2.2.2;b) Fehlendes VIB, § 22 Abs. 4a VermAnlG;335
4.5.4.2.3;3. Die unterschiedliche Durchsetzungsintensität im Vergleich zur Werbung;338
4.5.4.3;III. Mindestlaufzeit und Kündigungsfrist;340
4.5.4.4;IV. Verbot der Nachschusspflicht;342
4.5.4.5;V. Produktgovernance;344
4.5.4.5.1;1. Haftung des Vertreibers gegenüber dem Kunden;344
4.5.4.5.2;2. Haftung des Herstellers gegenüber dem Kunden;345
4.5.4.5.3;3. Haftung des Herstellers gegenüber den Vertreibern;346
4.5.4.5.4;4. Die zivilrechtliche Durchsetzung der Produktgovernance-Vorgaben;347
4.5.4.6;VII. Produktintervention;347
4.5.4.6.1;1. Wirksamkeit von Erwerbsgeschäften;347
4.5.4.6.2;2. Anfechtbarkeit des Erwerbsgeschäftes;349
4.5.4.6.3;3. Schadensersatz;350
4.5.4.7;VII. Prozessuale Durchsetzung;353
4.5.5;E. Abschreckende Wirkung der Normdurchsetzungsmechanismen;354
4.5.5.1;I. Sanktions- bzw. Haftungshöhe;354
4.5.5.2;II. Wahrscheinlichkeit der Rechtsverfolgung;355
4.5.6;F. Das Verhältnis von Public und Private Enforcement;356
4.6;§ 14 Das Anlegerleitbild des KASG;359
4.7;§ 15 Bewertung der Regulierungsstrategie des KASG;361
4.7.1;A. Bestand Regulierungsbedarf?;361
4.7.2;B. Effektivität und Effizienz der gewählten Regulierungsstrategie;363
4.7.2.1;I. Effektivität;364
4.7.2.2;II. Effizienz;366
4.7.3;C. KASG und Paternalismus;367
4.7.4;D. Alternative Regulierungsinstrumente;368
4.7.4.1;I. Der Anlegertest 2.0;369
4.7.4.2;II. Normdurchsetzung;370
4.7.4.2.1;1. Public Enforcement;371
4.7.4.2.2;2. Private Enforcement;372
5;Vierter Teil: Schluss;375
5.1;§ 16 Zusammenfassung in Thesen;375
6; Literaturverzeichnis;395
7; Stichwortverzeichnis;423